2025须灵巧像蛇

总体来讲，我们对于新的一年依然充满期待，2025年中国经济将有望延续温和复苏的走势，科技和消费有望成为拉动复苏的主力，而正在企稳中的地产也将起到重要的支撑作用。但股市和经济存在波动性，面对通缩和关税的潜在压力，我们可能需要加大宏观择时的力度。

第一， 从中长期来看，中国经济依然处于从中等收入国家向高收入国家迈进的关键阶段。从全球经验来看，我们必须依赖科技提高产业附加值以提升劳动生产率，由此带来的劳动报酬率的提升将提高劳动力在收入分配中的比重，这或是消费崛起的根本。

第二， 在各项政策的加持之下，房地产市场在经历了近三年的调整后，已于2024年四季度悄然企稳，销量已经反弹了三个月左右的时间。房地产作为对于经济增长举足轻重的板块之一，其企稳态势将对经济转型起到非常重要的支撑作用，这也是“立而后破”的必要条件。

第三，通缩和关税就像房间里的两只“灰犀牛”，熟识已久但仍无法忽略。制造业（特别是出口导向的）在2025年或会承压，作为民营企业和创造就业的“大户”，其对于劳动力收入和消费的影响也不容忽视。除了拉动内需，创造更多的国内就业机会也是应对之策。我们之前曾经回顾过历史上的几次拉动内需之举，总结出的规律主要有两个方面：其一，拉动内需时，通常需求侧政策和供给侧政策并行，比如1992年和1998年；其二，刺激政策如果配合体制改革，功效相对更为长久，否则难以改变中期以上的经济趋势，比如2008年和2016年。

第四，对于中国股市的前景，我们持谨慎乐观的态度。最主要的原因在于，在一系列政策和制度落实之后，A股市场初步展现出股东回报的特征。比如，2024全年A股分红及回购金额显著超过IPO、再融资及股东减持金额，A股净融资格局出现转向，良性循环已然初步形成。此外，中国市场的估值在全球范围内仍具有吸引力，经济基本面有望延续温和复苏的走势，中国资产在全球投资组合中的权重还有较大的上升空间。