等待右侧的曙光

总体来说，我们在耐心等待股票市场的右侧信号出现。这个右侧并非股价的右侧，而是经济基本面的右侧。我们认为，当前经济景气度或处于中长周期的底部区域，一旦经济数据开始反转，可能有一段不短的回升期，这会给股票投资带来更好的安全边际。

以中长期的视角考虑，当前经济景气度的位置或处于周期的底部区域。从货币和信贷来看，当前处于典型的宽货币但弱信用的状态，M1与M2的差值以及信贷增速持续下滑。究其原因，和房地产市场的调整息息相关。房地产相关的贷款（包括开发贷款和居民按揭）高峰时占到整体新增贷款的30%左右，如今可能暂时很难找到如此大体量的信用创造领域。另外，在固定资产投资中，房地产相关的投资较高时也占到25%以上。

政策端我们更关注财政政策的变化和推进。财政要发力的关键或在于地方化债进程是否加快，在化债之后，地方政府是否会再次加杠杆。货币政策在中国的语境之中更多是配合财政政策发力。当前货币政策的约束似乎已然解开，未来看是否有进一步的宽松和降低融资成本的动作。

当然，也有一些好消息。首先，我们认为经济其实有启动再库存周期的空间。我们观察工业企业的存货——无论是成品库存还是原材料库存——都在历史低位。当前由于PPI（工业生产者出厂价格指数）持续下滑，工业企业似乎并没有加库存的欲望。未来一旦价格有所复苏，工业企业加库存的空间还是比较大的。其次，我们不能忽视在总量放缓的表象下经济悄然发生的结构性变化，这也将是我们未来的投资主线。