2025市场展望：人工智能和“特朗普2.0”时代将会如何影响全球股票投资？
科技行业仍是市场主导，但投入产出比存在质疑
2024年上半年，美国股市的总回报有一半以上来自与人工智能（AI）主题密切相关的“Mega-Tech”科技巨头企业股票。整体而言，“Mega-Tech”科技巨头以及整个科技行业的前景依然乐观且具备强大的竞争优势，在各自的细分行业中占据龙头地位，从而保持着卓越的增长盈利能力和回报水平。
不过，这些企业目前还面临一个愈发明显的“危机”，那就是对AI科技的巨额投资已日趋膨胀，或会成为企业发展的掣肘。
人工智能（AI）基础建设的主要供应商正在为AI的“军备竞赛”投入巨额资金，且投资力度不减。虽然这些企业拥有稳健的资产负债表和强劲的现金流，财务上完全有能力承担这些投资；但未来两年内，这些巨额投入所带来的收入可能相当有限。 AI的“军备竞赛”中的巨额支出与回报之间的不匹配，似乎为科技股的前景蒙上一层阴影。未来，投资者将更加关注这些投入是否真正能带来长期价值。
我们一直处于在AI主导的科技周期中。科技公司的估值普遍较高，且AI相关获利方式仍在探寻中，因此投入的可持续性存在不确定性。科技行业板块的其他领域依然保持疲软态势，并处于一个相对较长的下行周期中。预计到2025年，这些领域可能会在低基数的基础上有所改善，而这种迹象在某些情况下将得益于产品周期的好转。
股票估值昂贵，但高估值或能短暂持续
持续的股票牛市将导致估值显著上涨，根据一系列估值指标，并与测算的长期（15年）中位数进行比较，美国股市的估值已经极为高企，全球其他市场的估值也不容乐观，即使是英国和日本市场也已无法说是“价廉物美”。
尽管如此，短期内，这些高估值仍可能获得一定程度的支撑，即便叠加股市地缘政治冲突等负面催化剂的影响。比如从宏观经济层面来看，全球通胀仍然处于下行趋势中，这或为各国央行启动相对同步的降息周期提供了空间。
历史数据显示，利率下降往往能为股市提供支撑。而且鉴于美国经济目前的强劲表现，经济衰退的可能性较低，而全球经济中一些对利率较为敏感的领域可能因降息而提振企业信心。
从微观层面来看，美国经济的韧性尽显，其他发达国家和发展中国家的经济恢复也逐步稳定，这为2025年的企业的盈利增长提供了潜在机会。根据施罗德投资策略研究部(截至2024年11月)预测，未来两年全球主要市场盈利或增长稳健，较大可能平均每年处于8-12%的合理区间内。
值得注意的是，股市也存在“拓宽”的可能性，那些此前被忽视的领域（如小市值的公司）可能开始从正面的资金流中受益。如下图所示，与大型公司相比，中小型公司目前的估值更具吸引力，尤其是在美国市场之外。
资料来源：LSEG Datastream、MSCI和施罗德投资策略研究部。数据截至2024年9月30日。注：数位以四舍五入为基础。对便宜/昂贵的评估是相对于2012年4月以来的中位数的。这是所有六个市场都有数据可用的最长时间，分别由以下指数代表：MSCI美国、MSCI美国等权重、MSCI美国小型股、MSCI世界除美股、MSCI世界除美股、MSCI世界除美国小型股。
特朗普2.0：很多事情都有可能发生
对投资者而言，中期需要关注的不确定因素之一，也许要算是特朗普连任美国总统了。 “特朗普2.0”可能带来的影响，概括如下：
1）“美国优先”：这项政策将适用于许多不同的领域，但简而言之，这代表着“供应链多元化”的趋势、联盟转弱和更多的不确定性。
2）关税和个人税：一旦特朗普根据计划实施其主张的关税政策（即对所有进口商品征收10%或20%的关税），并对来自中国的进口商品征收60%的关税，其影响将较大。如下图所示，关税是对美国消费者征收的直接累退税。特朗普可能会试图通过减低个人税率来抵消影响（而主要受益的却是收入最高的1%的人口），但无论如何，关税政策都会造成通胀，债券市场已经注意到这一点。
资料来源：彼得森研究所(Peterson Institute)2024年。根据美国劳工统计局的消费者支出调查数据以及美国财政部的税收和收入分配数据进行计算。注意：假设最高关税影响：所有进口商品为20%，中国进口商品为60%。
3）公司减税：特朗普可能通过将企业税从目前的21%降至15%以维持利润，或将对股市产生正面的影响。
4）移民政策：若继续驱逐多达1,000万名无证移民，对美国国内生产总值(GDP)的影响可能会很大，且实现这一目标的成本也很高。
5）能源政策：特朗普将鼓励美国石油行业增产以降低汽油成本，这对全球经济、脱碳进程和可再生能源产业的发展不利。但值得一提的是，全球其他地区普遍正在推进减碳和凈零排放的计划，美国绿色能源公司可能也会参与其中。
另一方面，新兴市场(EM)股票前景因受特朗普政府不确定性的影响，其估值（不包括印度和中国台湾市场）普遍偏低，但市场正面临一段不确定的时期。主要驱动因素包括关税风险、强势的美元和更高的美国收益率曲线（更高的美国债券收益率）等。但美元变动、美国债券收益率和美联储利率预期已调整，新兴市场实际利率（经通胀调整后）偏高。
资料来源：彭博信息、施罗德投资。2024年11月26日。
其次，特朗普如果按照竞选言论迅速实施关税政策，其部分影响或将通过新兴市场货币贬值来抵消。但此举可能会对美国通胀产生重大影响，从而对低收入家庭构成挑战。因此，我们预计特朗普可能会以比竞选言论所暗示的更温和的方式实行关税措施。
具体就中国而言，特朗普任命的内阁似乎对中国普遍持鹰派态度。如果美国实施不对称关税，这或会影响中国的贸易量并可能会给新兴市场货币带来压力，但从中期来看，具有竞争性的新兴市场生产强国或能受益于持续的供应链多元化。
最后，就特朗普对地缘政治的影响而言，风险和机遇并存。中美脱钩进程或将持续，但未必一帆风顺。乌克兰相关政策方面，如果和平协定伴随着足够强大的国家安全保障，随后较稳定的当地局势加上大量的重建支出，将有利欧洲新兴经济体及其风险溢价。
总体而言，在特朗普的政策领导下，可能会有许多意想不到及实质的重大变化，全球市场可能会因此变得更加波动。在这种环境下，保持投资纪律变得更为重要，我们一如既往地在全球寻找在收益、现金流和盈利方面最有可能带来正面惊喜的企业。虽然其股价有时会偏离基本面，甚至会比预期的增长得多，但最终仍是受股盈利走向所影响。
其他市场：中国与印度的机会
1）中国的政策将继续牵动其经济和市场
中国在2024年9月份宣布了更协调和坚定的政策，在此支持下，市场有明显的进展。预计财政政策到2025年贸易周期将放缓，最大的“一线”城市的房地产市场将显示逐步企稳的迹象。
虽然中国正面临特朗普政府的关税风险，但我们相信，目前中国经济和市场有较强的政策支持来带动投资市场，布局中国市场仍然相对有利。
2）未来几个月或迎来入市印度的机会
印度股票市场估值比历来水平偏高，利润率和盈利预期攀升，加上股票供应增加，已逐渐抵消了当地强劲的资金流动。最近，在财政和货币条件收紧的情况下，名义增长放缓，并且由于盈利预期受到挑战，股市表现疲软。这可能是一个入市机会。
印度在地缘政治上态度中性，与其他新兴市场相比，当地的关税风险较低，且拥有较好的结构性增长机会。我们将在未来几个月密切关注该市场，以待估值和盈利符合预期后重新定价，把握投资机会。
总的来说，短期内会有两个关键领域存在不确定性：特朗普政府的影响和人工智能的发展。但全球许多股票市场的估值普遍较低，新兴市场货币同样面临低估。诸多风险因素已被市场纳入考量，而在未来数月内，其他潜在的市场压力或不确定性可能为投资者提供入市的有利时机。