信贷市场是经济放缓时期的“避风港”吗？

2023年以来，美国经济衰退的预测持续引发热议。虽然美联储采取各项措施竭力遏止通胀，但美国经济超出了预期且表现弹性，我们仍作出了2023年美国经济衰退的预测，如果现实符合预期，则同时也引出另一个挑战：美国经济衰退对企业债券、信贷和股票等风险资产会造成什么影响？

风险资产未完全消化美国经济衰退的影响

随着美国经济增长放缓，投资者对企业违约风险的关注度也有所增加。为承担这种额外风险，美国投资者大多寻求收益率较高的企业债券，从而导致与美国政府债券的信用利差扩大。事实上，违约影响多指企业债券，而企业债券的流动性普遍低于股票，因此在金融市场动荡期间更难以出售。

目前，从高收益债券利差、美国股票风险溢价及市场总回报来看，情况已有所改善，美国市场反映出的经济衰退的可能性较低。在2022年时，由于信用利差和股票风险溢价被压低，政府债券被大幅抛售，股票及信贷表现较差，美国经济衰退的概率较高。由此看出，信贷市场的基本面并不是导致企业债券利差具有弹性的原因。

在经济衰退期间，信贷市场往往较股票先出现波动

为何股票往往较企业债券更晚见底呢？其中一个原因可能是，信贷市场对经济周期的变化及企业违约风险更为敏感。与股市相比，信贷市场的流动性较低，因此投资者一般会先对信贷进行平仓。

在经济衰退期间，政府债券市场率先回弹，对信贷资产发挥重要作用，因为各国央行通常会在经济衰退期间下调利率，从而利好信贷等存续期较长的资产。

美国企业资产负债表强劲表现

尽管美国银行业近期出现动荡、美国金融环境收紧及2023年的增长前景不明，信贷利差却没有扩大。主要是因为仅有少量的企业债需要在未来几年内还款或进行再融资，因此偿还债务的高峰期并不存在。其次，企业的资产负债表状况良好，现金资产与债务比率处于健康水平，其中非金融企业的利息保障倍数接近历史高位。

然而，美联储大幅加息导致利息支出大幅增长，目前美国金融市场利息率正处于全球金融危机以来的最高水平。我们预测，这可能会对企业的利息保障造成压力，因为企业将面临利息上升及经济衰退导致盈利减少的双重不利因素。因此，我们看到盈利增长及企业利润率已从高位回落。

随着美国经济可能在2023年晚些时间进入衰退，市场基本面的走弱也有可能导致利差扩宽，但企业债券状况较好。

在不同经济周期下，采取相对应的措施

每次经济衰退都存在不同之处，但我们预期美国经济衰退将于2023年第四季度及2024年的第一季度出现。由于预期美联储将于今年12月份降息，意味着信贷和股票市场见底回升的时间相差不大。